한국의 통화정책

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원·달러 환율이 금융위기 이후 13여년만에 1천370원대까지 치솟으며 연일 연고점을 경신하고 있는 가운데, '강달러' 추세가 내년 상반기까지 이어질 것이라는 전망이 나왔다.

통화스왑을 한국의 통화정책 통해 외화 자금 공급을 확대하는 한편, 원유 관세 인하, 소득세 및 법인세 인하, 기업 투자세액 공제 확대, 수출금융지원 확대 등의 대책이 적기에 시행돼야 한다는 목소리가 제기됐다.

대한상공회의소 SGI(지속성장이니셔티브)는 4일 ‘최근 환율 상승에 대한 평가’ 보고서를 통해 달로화 강세가 단기간에 해소되기 어려울 것으로 진단했다.

보고서는 환율 상승 요인을 단기와 장기로 구분하고, 단기 요인으로 △통화정책 정상화 △러시아-우크라이나 사태 △국제수지 약화 △글로벌 경기침체 우려를 꼽았다.

미 연준이 올해 3월부터 기준금리를 공격적으로 올리면서 달러화 강세가 더욱 심화됐다는 분석이다. 특히 파월 연준 의장이 9월 FOMC에서 내년 말 적정금리가 4%를 조금 밑도는 수준으로 상향될 것을 시사하면서 원달러 환율 상승세에 힘을 실었다.

보고서는 미국의 통화기조 기조와 함께 원달러 환율 상승세가 적어도 내년 상반기까지는 유지될 것으로 내다봤다.

지난 2월부터 이어지고 있는 러시아-우크라이나 사태도 주요 원인 중 하나다. 글로벌 공급망이 차질을 빚으면서 안전자산인 달러화 선호가 강화되는 추세다.

우리나라 국제수지 악화도 강달러를 부추기고 있다. 우리나라는 올해 상반기 전년 동기에 비해 수출이 15.6% 증가했지만, 수입이 더 크게 증가하면서 무역수지가 103억 달러 적자를 기록했다. 환율 상승이 원자재 수입 부담 가중으로 이어지고 있는 것이다.

국제 유류·원자재 가격을 비롯한 글로벌 인플레이션과 경기침체 우려도 원화 약세 요인이다. IMF는 지난 7월 올해 세계 경제 성장률을 지난 1월 전망치 4.4%보다 낮은 3.2%로 낮췄다.

보고서는 또한 환율의 장기적 흐름에 영향을 미치는 요인으로 △인구구조 변화 △해외투자 증가를 꼽았다.

그러면서 최근 글로벌 달러화 강세에 기반한 환율 상승이 수출 증가와 기업 이익 증가로 이어지기 어려운 상황이라고 진단했다. 기업의 외화 부채에 대한 이자부담 증가에 따른 투자 위축 우려도 크다.

또한 수입물가 상승이 국내 물가 상승으로 이어지고, 원화절하 기대가 고착화되면 외국인 자금이 빠져나갈 수 있다.

보고서는 이에 대한 대책으로 △원유 관세 인하 △통화 스왑 △기업 금융비용 경감 및 환율변동보험 한도 확대 △소비·투자·수출 한국의 통화정책 진작대책이 필요하다고 밝혔다.

현재 우리나라는 OECD 비산유국 중 유일하게 수입산 원유에 관세를 부과하고 있다. 향후 러시아-우크라이나 전쟁 등 글로벌 요인에 따라 국제유가가 다시 상승하면 한국의 통화정책 한국의 통화정책 현행 유류세 인하 조치와 함께 원유 관세 인하를 함께 검토해 볼 필요가 있다.

김현수 대한상의 경제정책실장은 “환율 상승이 경제 전반의 활력 저하로 이어지는 것을 방지하기 위해서는 소득세 및 법인세 인하, 기업 투자세액 공제 확대, 수출금융지원 확대 등 고비용 부담을 경감시킬 수 있는 대책들이 적기에 시행돼야 한다”며 “정부와 국회의 협력이 시급한 시점”이라고 밝혔다.

민경희 대한상의 SGI 연구위원은 “우리 경제가 당면한 환율, 물가, 금리상승 등의 문제는 서로 영향을 주고 받으며 연계돼 있어 각각을 타깃으로 한 거시경제 정책의 효과가 독립적으로 발생하기 어렵다”면서 “세계 경제의 침체 가능성이 확대되는 상황에서 리스크 요인이 금융·실물경제로 파급되지 않도록 시장 안정을 위한 정책수단을 적극적으로 시행하고, 기업의 환 헤지 및 결제통화 다양화 등 환율 민감도를 완화하기 위한 노력이 필요하다”고 평가했다.

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중요성이 커지는 금융 당국의 역할

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이부형현대경제연구원 이사 일본 주오대 경제학석·박사, 전 대구경북 연구원 동향분석실장

지난 8월 말 국내 금융 시장의 향방을 가늠할 수 있는 두 가지 빅 이벤트가 있었다. 그중 하나는 한국은행의 사상 첫 4회 연속 금리 인상이고, 다른 하나는 잭슨 홀 미팅에서 확연히 드러난 미국 연방준비제도(Fed·연준)의 매파 본능이다. 이 때문에 국내 통화 및 금융 시장의 변동성이 급격히 확대되면서 공포감이 최고 수준에 달하기도 했다.

반면 이로 인해 분명해진 것도 있다. 우선 미국은 물론 국내 통화 정책도 긴축이 이어질 것이라는 점, 다음으로는 국내 통화 및 금융 시장의 불확실성도 그만큼 커질 수 있고 자칫하면 복합불황 가능성에 대한 시장의 우려가 현실화할 가능성이 커졌다는 점, 나아가 통화 및 금융 정책 당국의 역할도 어느 때보다 중요한 시기에 접어들었다는 점 등이다.

통화 정책은 국내 물가 상승 억제와 금융 불균형 개선, 미국 통화 정책과의 정합성 유지를 통한 통화 및 금융 시장의 안정성 확보라는 닥친 과제에 집중할 수밖에 없는 상황이어서 방향 전환이 어려운 실정이다. 반면, 금융 정책은 이런 대내외 환경 변화로 인해 발생할 수 있는 부작용에 대해 미시적으로 적절히 대응해야 하는 입장이어서 시장 주체들의 기대감이 점점 커지고 있는 것이 사실이다.

아마도 가장 큰 것은 합리적인 서민금융 안전망 대책에 대한 기대일 것이다. 이는 경제성장률 둔화와 함께 금리 상승, 자산 시장 불안정성 확대 등으로 서민경제 기반이 흔들릴 가능성이 크기 때문이다. 특히 요즘처럼 경기가 어렵고 미래가 불투명한 시기에는 불법 사금융이나 전화금융사기, 유사 수신, 불법 다단계 등으로 경제적 절박함이 큰 서민층 피해가 눈덩이처럼 불어날 가능성이 커 이에 대한 대책도 있어야 한다. 단, 모두가 만족할 만한 해결책 찾기는 결코 쉬운 일이 아니다. 자영업자나 소상공인, 청년층을 포함한 서민과 저신용 계층, 중소기업 등에 대한 채무조정과 그 밖의 다양한 지원책들은 위기 때마다 정책 단골 메뉴로 등장했고, 소기의 성과를 거둔 것은 인정한다. 하지만, 그때마다 도덕적 해이나 역차별 논란을 피해 갈 수 없었고 지금도 마찬가지다.

다음은 기업구조조정 지원에 관한 기대다. 코로나19 위기가 시작된 지도 벌써 2년이 넘었다. 분명 많은 부실기업이 생겼지만, 과장되게 표현하자면 시혜적이라는 비판에도 불구하고 지금까지 정책 노력이 없었더라면 훨씬 큰 피해가 발생했을 것이다. 앞으로도 얼마나 많은 부실기업이 발생할지는 누구도 모를 일이지만, 지금보다 더 강도 높은 기업구조조정 지원책이 필요할 수도 있다. 그런 의미에서는 현재 마무리에 애로를 겪고 있는 구조조정 사안에 대해서는 가능한한 빨리 출구전략을 추진하고, 구조조정 과정에서 투입된 공적자금도 합리적인 선에서 회수함으로써 자금 면에서 추가적인 지원이 신속하고 효과적으로 이뤄져야 한다.

한편, 이는 공공금융기관의 재무 건전성과도 연관이 깊어 금융 당국으로서는 매우 중요한 과제이기도 하다. 위기 대응 과정에서 늘어난 대출은 물론 보증 만기연장, 이자상환 유예제도 등으로 부담이 커진 공공금융기관들의 재무 건전성 개선 논란은 있을 수밖에 없다. 향후에도 서민금융 안전망이나 기업구조조정 등에 관련된 자금 지원이 불가피한 점을 감안하면 금융기관의 재무 건전성 개선은 꼭 필요하다. 따라서 합리적인 공적자금의 회수와 재투자가 원활히 이뤄져야 적어도 자금 측면에서는 추가 국가재정 투입 없이 금융 당국의 신뢰도를 높이고 시장 기대도 충족시킬 수 있다.

금융 당국은 국내 자본 시장 육성 등과 같은 금융 시장 경쟁력 제고나 신산업 육성 지원 등 본연의 역할에 충실해야 하지만, 현재는 당장 커지고 있는 시장 기대에 부응하는 것이 무엇보다 시급하고 중요한 과제다.

파월의 `볼커 모멘텀`…과연 인플레 잡을 수 있나? [국제경제읽기 한상춘]

올해 하반기 들어 길게는 금융위기, 짧게는 코로나 사태 대처 차원에서 추진됐던 저금리 정책의 숙취(hangover) 현상이 본격적으로 나타나고 있다. 각국의 고민은 ’고물가‘와 ‘고부채‘라는 제약요건 속에 갈수록 침체국면에 빠져들고 있는 실물경기를 한국의 통화정책 어떻게 끌어 올리느냐 하는 점이다. 올해 잭슨홀 미팅에서 제롬 파월 의장은 물가안정을 택했다.

선물시장 반영한 美 기준금리 인상 전망 (자료 : 블룸버그, 한국은행)

Fed는 1913년 물가안정 목표로 설립됐다. 하지만 설립 이후 1차 대전, 금본위제 집착, 1차 산품 과잉생산 등으로 초래된 대공황으로 이 목표는 뒷전에 물러났다. 테네시강 유역개발로 상징되듯 국가 주도로 경기부양과 고용창출이 더 급했기 때문이다. 이 과정에서 뉴딜 정책의 근간이 됐던 케인즈 이론도 탄생됐다.

그 후 베트남 전쟁, 1차 오일쇼크 등의 시험대가 있었긴 했지만 Fed는 전성시대를 맞았고 케인즈 이론도 주류 경제학으로 부상했다. 케인즈 이론의 총수요 관리방식대로 금리를 내리기만 하면 침체되는 경기가 살아났고 반대로 금리를 올리면 경기과열에 따라 오르는 물가도 잡혔기 때문이다.

케인즈 이론의 첫 시련은 뜻하지 않는 곳에서 발생했다. 1979년 2차 오일쇼크의 여파로 경기가 침체되는 속에 물가가 오르는 스태그플레이션이 닥치자 케인즈 이론은 무력화됐다. 경기를 부양하기 위해 재정지출을 늘리면 물가가 더 오르고 물가를 잡기 위해 재정지출을 줄이면 경기가 더 침체됐기 때문이다.

Fed 내부에서도 고민에 빠졌다. 전통대로 “물가안정에 우선순위를 둘 것인가” 아니면 전통을 깨고 “경기를 부양시키는데 우선순위를 둘 것인가”를 놓고 난상토론이 벌어졌다. Fed의 통화정책 역사상 중요한 의미를 갖고 있는 이 설전은 한국의 통화정책 후일에 ‘볼커 모멘텀’과 ‘역불커 모멘텀’ 간 대혈투로 비유된다.

평행선을 달리던 끝에 Fed는 볼커 모멘텀을 선택해 힘겹게 ‘물가안정’이라는 설립목표를 지킬 수 있었다. 역불커 모멘텀의 경기부양 과제는 미국 재무부로 넘어갔다. 재정정책도 케인즈언의 총수요 관리대책이 한계에 봉착하자 세율 감소 등을 통해 경기를 부양시키는 공급중시대책으로 선회됐다.

Fed의 통화정책 여건에 커다란 변화를 예고했던 것은 정보기술(IT) 발전과 금융위기였다. 수확체증의 법칙이 적용되는 IT 발전으로 ‘고성장-저물가’라는 골디락스 신경제 신화를 낳았지만 ‘고용없는 성장’라는 또다른 디스토피아 현상이 발생했다. 고용사정은 2008년 이후 금융위기가 겹치면서 더 악화됐다.

볼커 모멘텀도 흔들렸다. 고민 끝에 Fed는 2012년 ‘고용창출’ 목표를 양대 책무로 설정했다. 그 이후 10년 동안 Fed의 통화정책은 물가안정보다 고용창출에 더 우선순위를 둬 운영했다. 역볼커 모멘텀을 따르는 일부 Fed 인사들은 고용창출을 1선 목표로 명확히 해야 한다는 의견까지 제시됐다.

뒷전에 물러날 뻔했던 볼커 모템텀이 다시 힘을 얻은 것은 코로나 사태를 거치면서 Fed의 통화정책 여건이 또 한차례 격변이 일어났기 때문이다. 성장과 물가 간에는 종전의 ‘고성장-저물가’에서 ‘저성장-고물가’로, 고용과 성장 간에는 ‘고용없는 성장(jobless recovery)’에서 ‘고용이 풍부한 저성장(jobfull downturn)’으로 바뀌었다.

올해 잭슨홀 미팅에서 인플레 마켓팅 상향 조정 주제가 그 어느 해보다 주목을 끌었다. 성장, 고용, 물가 간 트렐레마 속에 인플레 타켓팅을 현행 2%를 고수한다면 금리인상과 경기침체 우려가 겹치면서 증시에 대형 악재가 될 수 있는 반면 4%로 상향 조정되면 두 부담이 완화되면서 대형 호재로 될 수 있는 양면성을 갖고 있었기 때문이다.

어느 쪽을 선택할 것인가를 미리 알 수 있었던 제롬 파월 의장의 한국의 통화정책 올해 잭슨홀 미팅 발언에서 볼커 모멘텀을 지킬 뜻을 밝히면서 증시를 중심으로 국제금융시장은 뒤흔들고 있다. 과연 Fed는 금리를 얼마나 더 올릴 것인가? 앞으로 미국, 한국을 포함한 세계 증시 흐름을 좌우할 최대 변수로 작용할 것으로 예상된다.

문제는 Fed와 파월 의장의 대응방식으로는 코로나 이후 3대 난제를 풀 수 있는가 하는 점이다. 인플레를 안정시키기 위해 ’긴축‘을 단행하다간 고부채에 따른 원리금 상환 부담이 증가하고 실물경기는 더 침체된다. 반대로 실물경기를 살리기 위해 ’완화‘ 정책을 고집할 경우 인플레가 증폭되고 부채가 급증하기 때문이다. 제3의 대안이 모색돼야 할 이유다.

30년 전 각국이 지금과 같은 상황에 봉착됐을 때는 정보기술(IT) 산업으로 풀어낼 수 있었다. 하지만 최근에 IT 산업은 두 가지 새로운 현안을 해결해야 한다. 하나는 기업 권력이 국가 권력을 넘보는 과정에서 발생하고 있는 ‘테크래쉬’를 어떻게 극복할 것인가 하는 점이다. 테크래쉬(techlash)란 ‘기술(technology)’과 ‘반발(backlash)의 합성어로 각국 정부와 빅테크 기업 간에 힘 겨루는 모든 것을 포함하는 쌍방향 의미의 용어다.

또 다른 하나는 IT 기업이 시장을 독점하는 과정에서 고착화되는 ‘K’자형 양극화 구조를 어떻게 해결해야 할 것인가 하는 점이다. ‘횡재 효과’와 ‘상흔 효과’가 뚜렷한 IT 산업이 발전될수록 빈곤층이 두터워짐에 따라 노조 활동이 강해지고 자살 등 각종 사회병리 현상이 심하게 발생하기 때문이다.

재정정책 면에서는 페이 고, 간지언, 예비기금(rainy day fund) 등과 같은 제3의 대안이 꾸준히 모색돼 왔다. 하지만 통화정책 면에서는 제3의 대안이 있느냐 하는 점이다. 조 바이든 정부 출범 이후 금리결정권을 갖은 미국 중앙은행(Fed) 인사들의 한국의 통화정책 학문적 토대를 보면 케인즈언과 통화론자들이 적절하게 안배돼 있다.

Fed의 최대 현안인 인플레와 관련해 총수요 관리를 중시하는 케인즈언이 가져갈 수 있는 대책은 금리인상, 양적축소 등과 같은 긴축정책이다. 하지만 공급측 인플레 요인과 국가채무라는 제약요건 속에 이 대책을 추진할 경우 인플레 안정효과가 적은 대신 실물경기를 침체시킬 확률이 높다.

합리적(혹은 적응적) 기대가설에 따르면 통화론자들이 인플레 대책은 기대심리를 차단하는 데 우선순위를 둬야 한다는 것도 이 때문이다. 코로나 사태, 러시아와 우크라이나 전쟁 등으로 증폭된 인플레 기대심리를 차단하지 못하면 임금과 인플레 간의 악순환 고리가 형성돼 물가 안정은 고사하고 실물경기까지 침체시킬 수 있다고 주장한다.

인플레 기대심리를 차단하는 최선책은 통화정책의 생명인 ‘선제성’을 유지하는 길이다. 이번처럼 조기 진단에 실패해 선제성을 잃은 상황에서도 금리를 올릴 때 초기에 대폭 끌어올려야 인플레 기대심리를 차단할 수 있다고 보고 있다. 지난 3월 이후 매회의 때마다 Fed가 금리 인상 폭을 한 단계씩 끌어 올려왔던 것도 같은 맥락에서 나온 조치다.

인플레 기대심리를 차단시키는 것이 실물경기 회복에도 도움이 된다는 것이 통화론자의 시각이다. 인플레 기대심리가 안정되면 기업은 실질비용 개선과 국민은 실질소득 증대 심리로 설비투자와 소비를 늘리면 침체국면에 빠지는 실물경기를 끌어올릴 수 있다고 보고 있다. 통화정책 측면에서 제3의 부양책이다. 과연 3대 난제를 풀 수 있을 것인지? 현재로서는 절반(fifty fifty)이다.

[환율비상] ②킹달러·중국경기 등 악재 산재…1,400원 갈수도

지난 6월 23일 약 13년 만에 1,300원을 돌파한 이후 3개월도 안 돼 1,360원을 넘었다.

서울 외환시장에서 원/달러 환율은 지난 2일 1,362.6원에 거래를 마쳤다.

미국의 고강도 긴축에 따른 '킹달러'(달러 초강세) 등으로 환율 상승세도 당분간 지속된다는 게 지배적인 관측이다.

시장에서는 1차 저항선을 1,365∼1,380원대로 보고 있다.

하지만 환율 상승을 압박하는 악재가 많아 1,400원까지 갈 수 있다는 전망도 나온다.

◇ 킹달러에 중국 경기 둔화, 무역적자 등 환율 상승 압박 요인 널려

4일 금융시장에 한국의 통화정책 따르면 원화 약세(원/달러 환율 상승)의 가장 큰 원인은 미국 연방준비제도(Fed·연준)의 고강도 긴축에 따른 달러 강세다.

완화가 기대됐던 달러의 강세는 제롬 파월 연준 의장의 지난달 잭슨홀 미팅 연설 이후 다시 촉발됐다.

시장은 연준의 정책 전환을 기대했지만 파월 의장은 "인플레이션이 통제되고 있다고 자신할 때까지 금리를 계속 올리겠다"고 했다.

이후 강도 높은 긴축을 시사하는 연준 인사들의 매파(통화 긴축 선호)적 발언까지 이어지면서 '슈퍼 달러'가 지속되고 있다.

지난 1일(현지시간) 뉴욕 외환시장에서 주요 6개국 통화 대비 달러화 가치를 나타내는 달러인덱스는 109.66을 기록했다.

달러인덱스는 장중 한때 109.99까지 올라 20년 만에 최고 수준까지 올랐다.

중국의 경기 둔화도 원화 약세에 영향을 미치고 있다.

코로나19 재확산에 따른 도시 봉쇄 등으로 중국 경기에 대한 우려가 커졌고 이에 따른 위안화 약세가 나타났다. 위안화 약세는 중국에 대한 의존도가 높은 한국의 원화 약세로 이어진다.

무역수지 적자 확대도 원화의 약세의 한 원인으로 지목된다.

올해 들어 지난 8월까지 누적 무역적자는 247억2천300만달러로 역대 최대 규모다.

무역수지 적자는 들어오는 달러보다 나가는 달러가 더 많은 것으로 국내 달러 공급을 줄여 원/달러 환율 상승을 유발한다.

올해 겨울 우려되는 액화천연가스(LNG) 대란도 원화 약세의 악재로 작용할 수 있다.

러시아가 유럽으로의 가스 공급을 중단하면 LNG 가격은 올라가고 대부분 에너지를 수입하는 우리나라는 더 많은 달러가 필요해진다.

◇ "올해 1,400원 돌파 가능성…9월 ECB·FOMC 등 지켜봐야"

전문가들은 연준의 금리 인상 기조가 계속될 것으로 예상되는 만큼 당분간 환율이 오를 것이라며 1차 저항선을 1,365∼1,380원대로 봤다.

다만 현재 환율이 사실상 전례 없는 수준이고, 시장 불안에 상단을 계속 높이고 있다는 점을 고려하면 1,400원까지 오를 수도 있다고 전망했다.

문정희 KB국민은행 연구원은 "올해 고점을 1,365원 정도로 봤는데, 시장에서 경계 심리가 고조되면 오버슈팅(단기 급등)이 나올 수 있다"며 "1,400원까지도 갈 수는 있을 것으로 본다"고 말했다.

민경원 우리은행 연구원도 "현 상황에서는 1,400원까지 오를 가능성을 배제할 이유가 없어 보인다"며 "상단을 확인하려는 투기성 베팅이 나올 것"이라고 내다봤다.

김승혁 NH선물 연구원 역시 "일차적인 심리적 저항선은 1,380원 정도"라면서도 "1,400원도 가능은 하다"고 말했다.

전문가들은 일단 환율에 큰 영향을 미칠 수 있는 이벤트로는 9월 유럽중앙은행(ECB)의 통화정책회의와 연방공개시장위원회(FOMC)를 꼽았다.

문 연구원은 "9월이 환율의 변곡점이 될 수도 있다"며 "9월 ECB 회의와 FOMC까지는 시장의 경계심이 클 것"이라고 내다봤다.

민 연구원도 "대외적으로는 9월 ECB 회의와 FOMC가 제일 중요하다"며 "이때까지 달러 강세 기조는 유효할 것"이라고 말했다.

다만 환율이 1,400원까지 오르기 어려울 수 있다는 분석도 있다.

미국이 11월 중간선거 등 정치적 이벤트를 앞둔 상황에서 경기 침체 우려가 커지는데 고강도 긴축을 이어가기는 어려울 수 있다는 설명이다.

서정훈 하나은행 연구원은 "1,370∼1,380원까지는 열어놓고 보고 있지만 1,400원을 터치하기는 쉽지 않을 것으로 본다"며 "아직 연준의 금리 인상 경로에 불확실한 측면이 남아있다고 보고, 경기 침체 우려가 나올 때마다 긴축 완화 기대감이 반영될 것"이라고 말했다.